成都汇阳投资关于纵横股份（688070）调研纪要

调研公司：纵横股份(688070)

　　调研时间：2023年 02月14日15:45-17:00

　　一、公司概况

　　深耕工业级无人机，垂直起降固定翼无人机领域市占率全国第一。

　　公司成立于2010年，聚焦工业级无人机系统研制及服务，产品覆盖大鹏八大系列垂直起降固定翼无人机系统，具有能量效率高、航时长、可垂直起降和悬停等诸多优势，深耕于测绘与地理信息、安防、巡检、应急等领域的应用。通过各系列的无人机飞行器平台搭载多元化、深度集成的任务载荷，公司已具备面向多元化应用市场、为多层级行业客户提供综合产品和解决方案与服务的能力。2019年公司在我国垂直起降固定翼工业级无人机市场占比53.8%，排名第一;在我国工业级无人机整机市场占比5.4%，排名第二，具备比较显著的技术优势及制造优势。2021年以“无人机第一股”的名号登陆科创板。

　　公司实控人为董事长任斌先生，直接持有公司 23.41%的股权，是公司控股股东和实控人。

　　任斌先生曾荣获国防科工委科技 进步二等奖。2010 年以来一直担任公司董事长和总经理，同时担任成都市无人机产业协会会长。公司拥有 8 家全资控股子公司、2 家控股子公司以及多家参股子公 司。全资子公司成都纵横鹏飞是大鹏无人机制造的主要基地，也是公司未来扩大主营业务规模的重要业务布局。

　　二、调研内容

　　1、能否介绍下目前公司主要产品以无人机系统、无人机配件、无人机服务几大类为主。三大类的毛利率未来变化情况如何?这三部分未来市场增速如何?

　　回复：近年来三大类毛利率变化情况如下：

　　2019年 2020年 2021年

　　无人机系统 56.74% 58.79% 52.11%

　　无人机服务 56.12% 22.14% 12.64%

　　无人机配件 47.31% 41.55% 36.83%

　　其中：

　　1)公司无人机系统毛利率呈现下滑趋势，随着行业发展和无人机应用解决方案的完善，下游用户对无人机的需求逐渐从单一设备需求提升到以无人机为核心的成套系统解决方案。以无人机为核心的数据采集传感器，整合集成包括指挥控制、任务管理、数据处理等功能的综合系统集成项目的采购需求逐渐增加。公司承接到此类项目后，需要外采其他设备、软件并与自身设备进行集成整合为成套系统后交付，随着此类外采设备价值增加，公司无人机系统毛利率呈下滑趋势。

　　2)公司无人机服务业务毛利率亦呈现逐渐下滑趋势，2020年度无人机服务业务毛利率为22.14%，2021年无人机服务业务毛利率为12.64%;从无人机服务收入端看，受客户预算、竞争态势等影响，公司为获得重要客户订单，可能会选择具有竞争性的价格策略;从无人机服务成本端看，服务项目受天气因素、空域保障、外包比例等影响，为保证服务质量与进度，公司会采用外包方式从而增加成本。近年来，公司无人机服务外包比例逐年上升，毛利率逐年下降，主要是与无人机发展处于早期阶段、公司扩大无人机服务规模、通过深化对下游市场应用的理解进而提升产品系统竞争力的经营策略密切相关。

　　3)公司无人机配件业务主近年来毛利亦小幅下滑。

　　4)从未来增长情况来看，未来无人机硬件年均综合增速不低于30%。随着无人机下游应用场景的日益丰富，下游用户单位对无人机服务的采购需求增加，预计无人机运营服务的市场规模将不断增长。

　　2、过去公司主要产品的毛利率实际在缓慢下降，尤其无人机服务比无人机系统下降更快，请问主要原因是什么?

　　回复：原因，从收入和成本端来看，从无人机服务收入端看，受客户预算、竞争态势等影响，公司为获得重要客户订单，可能会选择具有竞争性的价格策略;从无人机服务成本端看，服务项目受天气因素、空域保障、外包比例等影响，为保证服务质量与进度，公司会采用外包方式从而增加成本，这与无人机发展处于早期阶段、公司扩大无人机服务规模、通过深化对下游市场应用的理解进而提升产品系统竞争力的经营策略密切相关。

　　3、CW-15和CW-30是公司主要热门机型，作为电动和油电混合无人机两大领域热销品，这两款最主要应用场景和使用成本上有哪些异同?

　　回复：纵横大鹏CW-15续航时间长达3小时，有效载荷3公斤，起飞高度4500米，实际升限6500米，巡航速度可以达到61公里/小时，CW-15可以携带多种有效载荷，可应用于测绘、监控、公共安全、石油和天然气管道检查等领域。

　　纵横大鹏CW-30为油电混合类型，尤其适用于每次飞行面积在150平方公里内的项目，如测绘巡检、安防监控与应急等应用场景，平台载荷能力强、空间大，便于多元化任务载荷集成，但随着近几年来公司无人机系统升级，CW-30在公司销售量有所降低。

　　4、和一些竞争者相比(例如观典服务、中海达、华测导航等)，公司的核心竞争优势主要有哪些。

　　回复：公司核心竞争优势有五点，包括：1)强大的自主技术研发优势：公司是少数能系统地运用飞行器专业设计体系的工业无人机企业之一，掌握了多种布局飞行器的设计方法;在飞行器总体设计、气动布局优化、动力匹配与优化、飞行力学与操稳控制、复合材料等领域都具有深厚的人才和技术积累;2)突出的产品优势：公司的产品谱系完善，系能够满足多样化的市场需求;3)显著的客户与品牌优势：公司多年来凭借优异的产品性能、可靠的产品质量、完善的技术服务积累了良好的市场口碑，市场影响力不断提升;4)高效自主的生产制造能力优势：公司目前具备无人机的规模化生产能力，拥有复合材料、零部件、航电系统、整机的全自主生产能力，生产工艺成熟;5)全产业链协同发展优势：公司是行业内少数同时布局无人机研发、核心零部件、整机制造、航飞服务、培训服务的厂商。

　　观典防务核心竞争优势在于其在禁毒领域影像数据的积累和核心算法的迭代建立起行业壁垒;中海达和华测导航主要业务为焦高精度导航定位应用，无人机业务并非其主营业务，公司在无人机业务方面具有显著优势。

　　5、从无人机主要使用场合来看，测绘、安防、巡检、应急等这几个领域，哪一块增速和市场规模最大?

　　回复：传统测绘与地理信息、能源巡检领域市场增速稳定。安防应急领域市场增速快速提升，受益于下游新行业增长及公司市场结构调整，2022年，公司在安防应急领域市场拓展取得积极进展，安防领域订单首次超过测绘与地理信息领域。

　　6、之前公司提及总能量飞行控制、基于神经网络的自适应控制、L1模型参考自适应控制等前沿控制技术，飞控系统能否详细介绍下?

　　回复：公司早年以飞控与航电技术起家，在飞控与航电技术方面，公司具有飞控与导航系统、地面指控系统、综合航电系统的自主设计研发能力，掌握了总能量飞行控制、基于神经网络的自适应控制、L1模型参考自适应控制等前沿控制技术，相关产品具有高智能性、高适应性和高可靠性的特点，以一种软硬件架构实现了固定翼、直升机、多旋翼以及扑翼等多种飞行器类型的自动适配，对于常规布局的无人机几乎无需调整参数就能满足。在早期公司各系列飞控与导航产品已销售给国内多家研究院所，累计已完成超过上万架次飞行，并在多种型号验证机中得到验证。

　　7、公司募投项目大鹏无人机基地项目可形成折合标准机型CW-007无人机的的年生产能力约3,700架，这一块市场订单年需求大约多少。

　　回复：公司生产采用“以销定产”的方式，2022年公司实现国内订单总额约4.3亿元，2022年末，公司尚未交付的在手订单总额为1.8亿元。从产销量来看，2021年公司总产量570套，总销量425套。

　　8、公司安防、海外、防务等新市场市场，订单、营收持续增长，对于国内和国外市场，主要订单同点有哪些?尤其是单品价格和单品毛利能否对比下?

　　回复：需求存在，市场空间大。公司无人机系统是属于定制化系统，每一架飞机可能搭载的任务设备也不同，地域方面不存在明显价格和毛利区别。

　　9、此前提及公司下游客户主要是各省市测绘院、华测导航、南方测绘、国家电网、南方电网、中国地震局，这些机构采购特点有周期性么，是集中招标还是单独合同形式?

　　回复：采购存在一定的季节性，国有企业、政府机构、事业单位、高等院校等类型客户，一般在上半年制定采购计划，审批通过后进行招标(比选、谈判)和项目实施，并在年底集中交付和验收;公司主要通过招投标方式标中标后承接相关业务。

　　10、我们看到公司2021年直销业务收入占比为54.20%，经销业务收入占比为45.80%，目前经销方面营销费用比直销高多少?以后这二者的布局会有哪些变化?

　　回复：营销费用主要为职工薪酬、差旅费及商品维修折旧费用，公司并未直接区分经销方面营销费用和直销方面营销费用，经销和直销销售费用主要差异可能在于职工薪酬和差旅费。

　　未来经销比例可能会进一步上升，工业无人机处于快速发展初期，下游行业应用日益丰富、但相对分散，定制化需求较多，从市场培育、客户需求获取、商务对接、产品交付、售后关系维护等销售环节，公司均需投入较大的人力及时间资源，为加快市场对接，公司与下游重点行业具有渠道优势、了解用户需求的伙伴开展合作，随着公司推进下游市场结构调整，为迅速抢占安防、海外等新市场，公司积极发展经销商渠道，经销比例会上升

　　11、此前提及公司无人机载荷以外购居多，目前航摄相机、激光雷达、miniSAR(微型合成孔径雷达)、专业航摄仪、高光谱成像仪等任务载荷核心部件自研比例大致多少，未来降低成本主要从哪块入手?

　　回复：载荷大部分为外购，自研比例较低。未来公司将更好的进行成本管控，包括存货管理、质量管理、人员及流程优化等进行降本增效。

　　12、公司未来在安防领域的业务规划如何?主要采购客户有哪些。

　　回复：近年来，纵横股份基于自身技术积累，创新集成各类任务载荷设备，开发完善纵横云、纵横飞图、纵横鹰图等管控平台及应用软件，推出多款融合创新行业解决方案，大鹏CW-15D无人机也成功入选公安部警用装备采购中心采购目录。随着5G、人工智能的发展，无人机在安防方面的应用大有可为，将为人类提供更多的服务，做出更大的贡献，公司将一如既往秉持“技术创新、航空品质、服务至上”的经营理念，用更加智能化、网联化、集群化的无人机系统及解决方案，助力智能化安防管理，贡献纵横力量。

　　主要采购客户包括各类政府事业单位，可应用于治安巡逻、大型活动安保、应急救援、边防巡查等。

　　13、和目前公司主要生产的工业级无人机相比，未来个人消费型无人机或者防务无人机有哪些可以新突破地方，利润增长点如何?

　　回复：公司暂无推出消费级无人机的计划，公司主要定位于垂直起降固定翼无人机领域且消费级无人机市场成熟，行业厂商数量众多，竞争激烈，已经形成大疆创新一家独大的局面，公司定位与其有明显差异。

　　在防务无人机方面，公司已经完成相关业务资质的办理，多型产品可在相关场景中稳定可靠使用。公司在2022年的第十四届珠海航展上推出的纵横大鹏CW-100卫通版本及相关改进升级的无人机产品，可广泛应用于各类侦察、应急场景满足特殊行业用户任务需求。

　　2022年1-9月，防务市场订单总额2000余万，同比增长88%，未来公司将加强推广无人机在边境巡逻、情报侦察、校准评估、通信侦查等领域的应用，积极依托自主销售渠道及大型战略合作伙伴渠道资源推进市场开发。

　　14、公司产品交付订单在2023年的每个季度释放节奏如何，目前来看是否和2022年有重大变化?

　　回复：公司订单正常交付周期在1-3个月。预计2023年交付和2022年有变化，因2022年受到成都高温限电和疫情等因素叠加，导致公司部分项目签约延迟、交付延迟，随着2023年国内外疫情管控的解除以及经济环境的逐步复苏，预计订单能按正常节奏交付。

　　15、过去2年，公司的无人机服务收入有着持续高增速，国内市场方面，同业竞争者有哪些，未来公司市占率如何?

　　回复：公司的无人机服务包括航飞数据服务、培训服务及其他。其中航飞数据服务包括为客户执行飞行任务，为客户提供数据获取、数据处理及数据分析服务，同业竞争者包括观典防务(领域不同，不算直接同业竞争)，华测导航、中海达及各类数据处理企业等;无人机培训服务方面同业竞争者包括大疆创新等。

　　16、从技术路线来看，多旋翼与垂直起降固定翼，电动和混动，未来市场需求场景会主要在哪个方向?

　　回复：多旋翼无人机主要应用于低空、小面积、短距离的应用场景，未来主要聚焦于提升其在精细化场景的应用能力，垂直起降固定翼机主要应用于高空、大面积、长距离作业的应用场景，主要聚焦于开发新的行业解决方案及追求提升无人机的作业效率和综合性能等。

　　在未来市场需求场景方面，垂直起降固定翼无人机和多旋翼无人机均为工业级无人机未来发展的重要方向，二者相辅相成，形成互补，共同推动工业级无人机行业的发展。一方面，多旋翼无人机足够灵活，适用于低空小面积作业，未来会聚焦于行业应用场景的精细化开发;另一方面，垂直起降固定翼无人机作业效率高，适于高空大面积作业，未来会聚焦于对传统作业的颠覆性应用场景的开发，推动传统行业的变革，进一步拓展工业级无人机的应用领域。

　　17、从外贸出口角度，海外销售区域主要有哪些，目前海外主要竞争者和竞争格局如何?

　　回复：海外销售区域主要销售区域在亚非南美等市场，亚太区域为主要市场份额区域且稳步增长，非洲区域作为第二重点区域，持续性需求较差;南美区域作为新开发区域需求逐渐增多且势头迅猛。

　　海外市场竞争较为激烈，瑞士、德国、土耳其的无人机均有一定竞争实力，但公司的无人机在海外市场具有较高性价比，竞争优势较为突出。

　　18、公司在手订单和交付周期目前如何?

　　回复：公司截止2022年年末，公司在手订单1.8亿元，正常交付周期在1-3个月，定制类产品交付周期根据研发定制开发进度以及客户需求进行确定，周期可能较长。

　　三、调研总结

　　公司为我国全谱系工业级无人机系统领军者，技术实力雄厚，无人机产业链完备。2019年在我国垂直起降固定翼无人机领域市占率50%以上，排名第一。目前国内的无人机行业尽管处于高速发展阶段，同时也处于发展初期，加之市场竞争激烈，公司目前的经营效益还难如人意。未来随着疫情影响的消除，产品价格回归正常水平并有望实现规模增长，同时产品结构调整将提升盈利能力，加之受益于下游领域尤其电力、安防及海外等市场需求拉动，公司整体经营状况有望得以显著好转。公司今年目标为全年实现营业收入5亿元，扭亏为盈概率还是很大。Ø

　　公司目前存在的主要问题在于：产品“非标准化“，目标市场过于分散且销量较小，难以形成规模优势，同时管理也缺乏精细化，产品选择缺乏利润指标导向，导致产品盈利能力下滑，同时也致使管理费用的大幅上升。如果公司未来能从客户系统高层入手并提供一体化解决方案，实现销售破局，则公司产品销售规模将会出现大幅跃升。另外公司以利润指标为导向精简产品链，摒弃低利润率产品，将能有效提升产品毛利率，同时降低管理费用。

　　从该股二级市场的历史表现来看，其股价很难用业绩进行估值定位。从博弈角度来看，目前公司基本面正处于止跌回升态势，同时公司股价经过前期的大幅下跌，目前已开始出现回升，并已形成多头趋势，因此投资者可等待短期股价调整企稳后适量介入，并设置好止损持股待涨。当然如果公司能在销售方面实现破局，则公司业绩以及股价则会出现更为突出的表现。

　　四、风险提示：下游需求不及预期、产品生产交付不及预期、技术风险等。